Tỷ giá và lãi suất Fed

14 min read

Key takeaway

Lãi suất USD do Fed quyết định là biến số vĩ mô chi phối tỷ giá toàn cầu: khi Fed tăng lãi suất, chênh lệch lãi suất USD so với nội tệ nới rộng, dòng vốn chảy về tài sản USD, DXY tăng và các đồng tiền mới nổi như VND chịu áp lực mất giá. Chu kỳ ngược lại khi Fed nới lỏng: USD yếu, dòng vốn phân tán, VND bớt áp lực và NHNN có thêm dư địa chính sách.

WHAT

Cơ chế truyền dẫn từ chính sách Fed xuống tỷ giá VND diễn ra qua hai kênh song hành. Kênh trực tiếp: lãi suất USD tăng - chênh lệch lãi suất USD so với VND nới rộng - dòng vốn quốc tế chuyển sang giữ tài sản định danh USD - DXY (Dollar Index phản ánh sức mạnh USD so với rổ tiền tệ lớn) tăng - tỷ giá USD/VND tăng (VND mất giá). Kênh kỳ vọng: khi lạm phát Mỹ hạ nhiệt, kỳ vọng Fed hạ lãi suất tăng, lợi suất TPCP Mỹ giảm, DXY giảm trước khi Fed thực sự hành động. Lãi suất liên ngân hàng qua đêm VND so với Effective Fed Funds Rate là thước đo trực tiếp nhất để đo mức căng của ràng buộc tỷ giá: khi chênh lệch thu hẹp hoặc âm, áp lực mất giá VND tăng mạnh.

WHY/HOW

Ba nhóm yếu tố quyết định tỷ giá theo phân tích cơ bản: (1) chênh lệch lãi suất và chính sách tiền tệ, (2) cán cân thanh toán, (3) biến số vĩ mô GDP và lạm phát - trong đó chênh lệch lãi suất là kênh nhạy cảm và nhanh nhất.

Khi Fed thắt chặt, tác động lên Việt Nam gồm: nhập khẩu đắt hơn (nguyên liệu đầu vào, máy móc); nợ ngoại tệ nặng hơn; NHNN phải bán dự trữ ngoại hối hoặc tăng lãi suất để bảo vệ tỷ giá; nhà đầu tư nước ngoài có động lực rút vốn về tài sản USD (khối ngoại bán ròng trên TTCK). Đây là thế lưỡng nan: ổn định tỷ giá đòi hỏi hút VND (tín phiếu) đẩy lãi suất liên ngân hàng lên, nhưng lại thu hẹp thanh khoản và tác động tiêu cực đến tăng trưởng tín dụng và thị trường vốn.

Theo lý thuyết ngang giá lãi suất (Interest Rate Parity), khi lãi suất VND cao hơn USD đủ lớn, nhà đầu tư nước ngoài có động lực giữ tài sản VND (carry trade) - hỗ trợ tỷ giá ổn định. Khi chênh lệch thu hẹp, carry trade đảo chiều và tỷ giá chịu áp lực mất giá trở lại.

Việt Nam không thể hoàn toàn độc lập chính sách tiền tệ khỏi Fed vì: kinh tế xuất khẩu mạnh với USD là đồng tiền thanh toán chính; dự trữ ngoại hối eo hẹp so với quy mô kinh tế; kỳ vọng thị trường gắn chặt với diễn biến DXY. Kênh nhập khẩu lạm phát cũng quan trọng: VND mất giá làm hàng nhập đắt hơn, đẩy CPI Việt Nam tăng và tạo thêm sức ép cho NHNN. Nguyên tắc thực hành: xu hướng DXY là tín hiệu dẫn cho dư địa chính sách tiền tệ Việt Nam - khi DXY hạ nhiệt, NHNN có room bơm thanh khoản nội địa và hạ lãi suất điều hành mà không lo mất giá VND.

Notes

  • 2026-06

    • Chênh lệch lãi suất VND-USD trên thị trường liên ngân hàng đạt ~4,96% (lãi suất liên ngân hàng VND đỉnh 11%, trung bình ~7%; lãi suất USD ~4%)
    • Đây là yếu tố chính neo giữ tỷ giá trong bối cảnh Việt Nam nhập siêu 6 tháng liên tiếp ~5 tỷ USD
    • Khi lãi suất liên ngân hàng VND hạ về vùng 3-5%, áp lực tỷ giá sẽ quay lại ngay
    • Vốn ngoại được dự báo rút khỏi Việt Nam do: (1) lợi suất trái phiếu Mỹ cao hơn; (2) rủi ro tỷ giá chưa xảy ra nhưng đã phải phòng ngừa trước

  • 2026-05

    • 5/2026: lợi suất trái phiếu Mỹ và kỳ vọng Fed tăng lãi suất (lạm phát quay lại sau chiến tranh Iran) đẩy mặt bằng lãi suất USD lên. Lãi suất liên ngân hàng VND được so với Effective Fed Funds ~4%; nếu VND xuống dưới sẽ gây áp lực tỷ giá.
    • Tỷ giá trung tâm và giá bán ra của NHTM/NHNN đã kịch trần, đặt NHNN vào thế khó: vừa muốn giữ lãi suất thấp cho mục tiêu tăng trưởng hai con số vừa phải ổn định tỷ giá, khiến kỳ vọng hạ lãi suất trong nước trở nên xa vời.

  • 2026-03

    • Lãi suất USD liên ngân hàng dự báo ~3,25% cuối 2027, vẫn ở mức cao.
    • Khi vay USD ở bên ngoài, lãi suất thực tế cao hơn, lên tới 5-6%.
    • Fed dự kiến chỉ giảm 1-2 lần năm 2026 (tháng 9 và tháng 12) thay vì 3 lần, giữ lãi suất USD cao lâu hơn.
    • 3/2026: tỷ giá tự do quay lại ~27.750 (mức cuối năm trước); NHNN hút tiền, lãi suất huy động nhích lên (NHTM nhỏ >6%, NHTM lớn ~5.91% kỳ hạn 12 tháng); lãi suất trái phiếu chính phủ 10 năm VN vẫn ~4.33% (chưa tăng).
    • Đầu 2026: lãi suất qua đêm liên ngân hàng VN ~4,56%, chênh lệch VND-USD chỉ hơn 1% - chưa căng nhưng cần quan sát khi DXY phục hồi từ 96 về gần 100. Bài học: đo mức căng ràng buộc bằng chênh lệch lãi suất qua đêm liên ngân hàng VND so với Effective Fed Funds.

  • 2025-09

    • Tháng 9/2025: Fed hạ 25 điểm → chỉ số DXY (sức mạnh USD) giảm → tỷ giá trung tâm NHNN giảm 12 điểm sáng hôm sau → áp lực tỷ giá giảm bớt.
    • VND còn chịu áp lực từ EUR/VND (tăng 17-18% từ đầu năm 2025), không chỉ từ USD.
    • NHNN đã dịch chuyển áp lực tỷ giá từ 2025 sang 2026 bằng cách dự trù kỳ vọng hạ lãi suất của Fed.

  • 2024-12

    • Lãi suất liên ngân hàng VND hút về ~4% nhờ NHNN hút qua tín phiếu và bán ngoại tệ.
    • Fed dot plot tháng 12/2024: chỉ dự kiến 2 lần hạ lãi suất trong 2025 (“higher for longer”) - thu hẹp kỳ vọng giảm chênh lệch lãi suất VND-USD.
    • Mục tiêu tín dụng 17-18% năm 2025 đẩy nhu cầu huy động vốn, khó giảm lãi suất huy động.
    • Lãi suất điều hành NHNN khó tăng (ưu tiên GDP 8%) nhưng cũng khó giảm mạnh vì áp lực tỷ giá.

  • 2024-09

    • T9/2024: DXY giảm từ 105 xuống 101; VND mạnh trở lại sau giai đoạn mất giá 5%
    • Tác động dài hạn Fed hạ lãi suất: kinh tế Mỹ tốt hơn → nhập khẩu tăng → hưởng lợi xuất khẩu Việt Nam (thị trường xuất khẩu lớn nhất)
    • Không có mối tương quan trực tiếp Fed rate - lãi suất VND (ổn định theo điều hành NHNN), nhưng tương quan gián tiếp qua tỷ giá rất mạnh

  • 2024-08

    • DXY giảm từ 106 xuống vùng 103 khi kỳ vọng Fed hạ lãi suất tháng 9 ngày càng rõ - tỷ giá USD/VND hạ nhiệt từ tháng 7/2024
    • VND đã mất giá hơn 4% từ đầu năm 2024 (từ tháng 3) trước khi bớt áp lực
    • Xuất khẩu tháng 7 tích cực + FDI tăng từ cuối 2023 = bộ đệm kép cho tỷ giá
    • Cơ chế: Fed hạ lãi suất - DXY giảm - chênh lệch lãi suất USD-VND thu hẹp - dòng vốn ngoại ít động lực rút - NHNN bớt phải bán dự trữ ngoại hối để bảo vệ tỷ giá

  • 2024-07

    • Đêm 11/07/2024: DXY giảm mạnh từ 105+ xuống dưới 104 (nến dài), lợi suất TPCP Mỹ giảm
    • Tỷ giá chợ đen USD/VND tại thời điểm đó: ~26.000-26.x, chính thức ~25.500
    • Nếu Fed không hạ lãi suất tháng 9/2024: vẫn có khả năng NHNN phải tăng lãi suất điều hành để giữ tỷ giá

  • 2024-06

    • Fed giữ lãi suất 5,5%; lãi suất Việt Nam ~5% - chênh lệch ~0,5% danh nghĩa nhưng lãi suất thực USD cao hơn do lạm phát Mỹ thấp hơn.
    • Khối ngoại bán ròng lũy kế ~39.000 tỷ VND đến tháng 6/2024; riêng tháng 5 bán ròng 15.000 tỷ (600-700 tỷ/phiên).
    • Việt Nam hạ lãi suất từ tháng 3-4/2023, duy trì lãi suất thấp đến giữa 2024 - tạo khoảng cách chênh lệch lãi suất USD-VND kéo dài, thúc đẩy carry trade rút khỏi VND.

  • 2024-04

    • Q1/2024: VND mất giá ~2,9% so với USD, bằng cả năm 2023, dù NHNN đã hút ~170-180.000 tỷ qua tín phiếu
    • NHNN điều chỉnh chính sách tín phiếu và xem xét dùng dự trữ ngoại hối can thiệp; chỉ số DXY quanh 104
    • Giá vàng tăng lên 2.336 USD/oz, giá dầu tiếp cận 90 USD/thùng - sức ép nhập khẩu lạm phát cộng hưởng tỷ giá
    • CPI Mỹ tháng 3 vượt dự báo khiến Fed trì hoãn hạ lãi suất sang tháng 9/2024, kéo dài áp lực tỷ giá USD/VND
    • Chuyên gia nhận định cần thêm thời gian để đánh giá tác động của việc Fed trì hoãn đến tỷ giá và thị trường Việt Nam

  • 2023-11

    • CPI Mỹ tháng 10/2023: tổng thể 3,2% (dự báo 3,3%), lõi 4,0% (dự báo 4,1%), MoM 0% (dự báo 0,1%)
    • Lợi suất TPCP Mỹ 10 năm giảm từ trên 5,1% xuống nhanh sau công bố; kỳ hạn 2 năm và 3 năm cũng giảm mạnh
    • DXY từ 105 giảm về 104 ngay trong phiên; VN-Index tăng mạnh lên 1.112 điểm
    • Xác suất Fed tăng lãi suất tháng 12 xuống còn 5,5%; xác suất giữ nguyên 5,25-5,5% lên đến 94,5%

  • 2023-07

    • Fed dự kiến tăng thêm 25bps tháng 7/2023 (xác suất ~90%) lên khoảng 5,25-5,5%; lãi suất liên ngân hàng VN ~1%
    • Chênh lệch ~4% tạo áp lực tỷ giá, đẩy USD/VND từ 23.500 lên gần 24.000
    • Tỷ giá tăng gây rủi ro cho DN vay nợ ngoại tệ; có lợi cho DN xuất khẩu

  • 2023-06

    • Lãi suất VND liên ngân hàng qua đêm ~0.91%/năm vs USD ~5.07% - chênh lệch âm ~4.16%, tình trạng tương tự tháng 6-7/2022 (sau đó tỷ giá tăng mạnh, NHNN phải tăng lãi suất liên tục)

  • 2023-05

    • Tháng 5/2023: lãi suất Fed ~5%, NHNN tiếp tục hạ xuống mức gần bằng Fed, thu hẹp chênh lệch
    • Điều kiện tiên quyết để NHNN tiếp tục hạ: Fed dừng tăng lãi suất và lạm phát trong nước được kiểm soát
    • ECB (Ngân hàng Trung ương Châu Âu) vẫn tiếp tục tăng lãi suất do lạm phát cao

  • 2023-04

    • Fed tăng lãi suất 5,14% trong khi BoJ duy trì nới lỏng (lãi suất gần 0) → chênh lệch lớn → yên mất giá mạnh, USD/JPY từ ~110 lên 150 trong 2022
    • Khi BoJ bắt đầu thắt chặt (thay thống đốc 2023, lạm phát 4,3% năm 2022), chênh lệch thu hẹp → yên bắt đầu tăng giá trở lại từ ~150 về ~124

  • 2022-09

    • Dự báo Fed fund rate cuối 2022 lên 4-4,25% (từ 0-0,25% đầu năm) - mức tăng lịch sử tạo áp lực tỷ giá rất lớn
    • Tỷ giá là yếu tố chuyên gia nhắc từ tháng 3/2022 khi Fed bắt đầu chu kỳ tăng - thị trường Việt Nam chậm phản ánh
    • Khuyến nghị: đưa tỷ giá vào tính toán danh mục đầu tư; tài sản VND có thể bị ảnh hưởng nếu USD tiếp tục mạnh đến cuối năm

  • 2022-08

    • Tháng 7/2022: lãi suất liên ngân hàng qua đêm 4,68% (tăng 6,5 lần so với tháng trước); chênh lệch lãi suất VND-USD trở về dương sau 3 tuần ở mức âm
    • NHNN phát hành tín phiếu và hợp đồng ngoại tệ kỳ hạn suốt tháng 7 để rút tiền đồng, giảm áp lực tỷ giá; tỷ giá USD/VND tăng 0,34% trong tháng
    • Năm 2022 EUR/USD có lúc dưới 1 (đồng Euro yếu hơn USD), áp lực lên VND rất lớn; NHNN phải đối mặt với thế lưỡng nan tỷ giá - lãi suất
    • Nếu VND mất giá, chi phí vay ngoại tệ tăng, ảnh hưởng doanh nghiệp nhập khẩu và vay USD
    • 2022: Fed tăng lãi suất USD lên >2% trong khi lãi suất VND liên ngân hàng gần 0% - chênh lệch tạo áp lực tỷ giá lớn nhất trong nhiều năm
    • NHNN xác định tỷ giá là áp lực lớn nhất (hơn cả lạm phát) trong điều hành chính sách tiền tệ 2022, dẫn đến ưu tiên hút tiền dù ảnh hưởng đến thị trường cổ phiếu

  • Tháng 2/2025: Powell điều trần 11-12/2 nhấn mạnh kinh tế Mỹ phục hồi, Fed không vội hạ lãi suất; CPI cơ bản dự báo 3,1% yoy - giữ USD mạnh và áp lực tỷ giá VND. Vàng thế giới tiệm cận 2.909 USD/oz cạnh tranh hút dòng tiền khỏi cổ phiếu; khối ngoại rút hơn 4 tỷ USD khỏi TTCK VN trong cả năm 2024 - áp lực capital flight tiếp diễn khi USD mạnh.

  • Q1/2025: DXY hạ nhiệt từ đỉnh ~110 khi thị trường lo ngại suy thoái Mỹ (dự phóng GDP âm tháng 2-3/2025); kỳ vọng Fed hạ lãi suất 3 lần năm 2025. NHNN tận dụng: tăng linh hoạt tỷ giá trung tâm từ đầu 2025 (lên ~25.800 đến 3/2025), bơm thanh khoản nội địa. Nguyên tắc: xu hướng DXY là tín hiệu dẫn cho dư địa chính sách tiền tệ Việt Nam.

Backlinks