Mua bán sáp nhập

7 min read

Key takeaway

Trong M&A, cổ phiếu bên bị thâu tóm/thoái vốn thường tăng mạnh (thị trường kỳ vọng premium), trong khi cổ phiếu bên đi mua thường giảm (chịu rủi ro trả giá cao và tích hợp).

WHAT

M&A (Mergers and Acquisitions) là các giao dịch trong đó một doanh nghiệp mua lại một phần hoặc toàn bộ quyền kiểm soát một doanh nghiệp khác, hoặc hai doanh nghiệp hợp nhất với nhau. Trong bối cảnh Việt Nam, M&A thường xảy ra qua hai hình thức:

  • Thoái vốn nhà nước: SCIC, các tổng công ty hoặc bộ ngành bán cổ phần đang nắm giữ tại doanh nghiệp niêm yết.
  • Thâu tóm tư nhân/nước ngoài: một doanh nghiệp (thường là nước ngoài - Nhật, Thái) mua lô lớn cổ phần để kiểm soát.

Quy trình M&A đầy đủ: tiếp cận → LOI (thư ngỏ) → due diligence → đàm phán cấu trúc → ký hợp đồng (SPA/SSA) → chốt deal (closing) → tích hợp hậu M&A (Post-Merger Integration - PMI). Ba mốc PMI quan trọng: ngày closing, 100 ngày, 1 năm.

WHY/HOW

Quy tắc cơ bản của giá cổ phiếu trong M&A:

  • Bên bán (bị thâu tóm): giá tăng mạnh. Bên mua kỳ vọng mua được cả lô lớn nên phải trả giá cao hơn thị giá - gọi là control premium. Thị trường sẽ kỳ vọng và đẩy giá lên trước khi thông tin chính thức.
  • Bên mua: giá thường giảm. Bên mua chịu rủi ro thanh toán cao (rủi ro overpaying), rủi ro tích hợp hệ thống/văn hóa, và thường phải huy động vốn lớn.

Trong thực tế giao dịch: không thể gom cổ phiếu dần trên sàn vì giá sẽ tự đẩy lên và cổ đông lớn không bán. Phải đàm phán riêng mua lô lớn, cộng với chào mua công khai để đạt tỷ lệ sở hữu mục tiêu.

Ngưỡng sở hữu quan trọng theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam:

  • 35%: quyền phủ quyết (có thể chặn nghị quyết cần 65% đồng ý)
  • 50%+: quyền kiểm soát (biến doanh nghiệp thành công ty con)
  • 65%+: kiểm soát tuyệt đối (không ai còn đủ 35% để phủ quyết)

Động lực thâu tóm phổ biến: thâm nhập thị trường nhanh (thay vì xây từ đầu mất chi phí cao và thời gian dài), cộng hưởng sản phẩm/kênh phân phối, thu mua năng lực sản xuất, loại bỏ đối thủ cạnh tranh.

Nhiều người lầm tưởng “chốt deal = xong”. Thực tế, giá trị thương vụ chỉ được hiện thực hóa qua giai đoạn PMI. Rủi ro lớn nhất thường phát sinh sau closing: gian lận kế toán được che giấu, cổ đông cũ rút tài sản, tranh chấp pháp lý về cam kết hợp đồng. Bên mua cần thiết lập ngay hệ thống quản trị mới (phân quyền HĐQT/TGĐ, kiểm soát nội bộ) và không giữ lại ban điều hành cũ trong các ngành có ràng buộc pháp lý đặc thù (giáo dục, tài chính).

Notes

  • 2025-12

    • Kokuyo mua TLG: mua 46,82% qua Thiên Long An Thịnh + chào mua công khai 18,19% = tổng >65% (chiếm đa số tuyệt đối, vượt ngưỡng phủ quyết 35%)
    • ThaiBev mua SAB: giá tăng từ 230k lên 320k lúc mua (P/E 40x vs VNM 20x), sau đó về 55k do Nghị định 100 (thiên nga đen)
    • Diana bán 95% cho Unicharm; Kinh Đô chuyển nhượng thương hiệu cho đối tác nước ngoài; SCB X mua Home Credit VN
    • Case Sabeco (Sài Gòn Beer): SCIC thoái 53,59% cho ThaiBev, giá 320.000đ/cp, tổng ~5 tỷ USD. Thị giá lúc đó chỉ 23-24k. Ảnh hưởng cả thị trường ngoại hối vì lượng USD quá lớn chuyển qua Vietcombank.
    • Case TLG (Thiên Long): Kokio (Nhật, thương hiệu Campus) mua 65,01%. Giá thực thanh toán 82.000đ, thị giá dài hạn ~52-56k → premium thực ~54%.
    • Thông tin rò rỉ trước khi công bố chính thức thường đã đẩy giá lên; control premium thực cao hơn so với tính từ ngày công bố.
    • Danh sách thoái vốn cuối 2025: PVI (+62%), PET (+25%), VTC (+~300%), Giày Thượng Đình (+419%), VCE (+357%), TLG (+25%) - tất cả đều tăng mạnh sau khi thông tin công bố.

  • 2025-07

    • EQU mua 80% trường Ngôi Sao (12/2021), giữ TGĐ cũ → phát hiện gian lận → bãi nhiệm (7/2023) → tranh chấp trường Hoàng Mai → kiện tụng (7/2025); minh chứng rủi ro PMI khi không thay lãnh đạo ngay sau closing.
    • AON Financial mua công ty tài chính bưu điện 4.300 tỷ (10/2023), hoàn tất (1/2025) → phát hiện sai lệch kế toán → tuyên bố vô hiệu hợp đồng (6/2025); chi phí tư vấn thương vụ này có thể lên vài triệu USD.
    • Profile check founder (đánh giá tính chính trực của người sáng lập) là bước due diligence bên mua không được bỏ qua.

  • 2021-04

    • VPBank ký bán 49% vốn điều lệ tại FE Credit cho SMBC (Sumitomo Mitsui Banking Corporation, ngân hàng top 3 Nhật Bản); định giá FE Credit 2,8 tỷ USD, giá trị thương vụ 1,4 tỷ USD - được đánh giá là thương vụ M&A lớn nhất Việt Nam năm 2021
    • Lý do SMBC chọn FE Credit: FE Credit chiếm hơn 50% thị phần cho vay tín dụng tiêu dùng tại Việt Nam, các công ty tài chính tiêu dùng nước ngoài khác vào thị trường sớm hơn nhưng vẫn nhỏ bé so với FE Credit
    • Giá cổ phiếu VPBank đã phản ánh thông tin đàm phán từ khoảng 6 tháng trước khi deal được công bố chính thức, nên không biến động mạnh khi tin ra

  • 2020-06

    • Ví dụ ROS-GAB: tỉ lệ hoán đổi 1:15, giá ROS thấp hơn GAB ~3 lần - nếu có short sell thì arbitrage lý thuyết possible nhưng không thực hiện được vì thiếu short sell và thị trường kém thanh khoản
    • Ví dụ PHS-FPT: mua cổ phiếu bị sáp nhập để chờ hoán đổi giá cao thực tế thua lỗ do độ trễ và giá sụt sau niêm yết

  • 2019-04

    • Thanh toán bằng hoán đổi cổ phiếu: bên mua phát hành cổ phiếu mới để đổi lấy cổ phiếu bên bị mua, thay vì trả tiền mặt. Tỷ lệ hoán đổi và định giá hai bên quyết định ai lợi ai thiệt - nếu bên mua có thị giá cao mà định giá bên bị mua không phù hợp, cổ đông bên bị mua hưởng lợi (được niêm yết theo thị giá cao) còn cổ đông hiện hữu bên mua bị pha loãng và thiệt hại.
    • Nhà đầu tư cần đánh giá synergy thực và tác động lên giá trị cốt lõi, không chỉ nhìn quy mô tăng sau sáp nhập (case Coteccons sáp nhập Ricons 2019 bị phủ quyết).

  • Nhựa Bình Minh cũng bị Thái thâu tóm - ngành nhựa Việt Nam bị người Thái thâu tóm khá nhiều.

Backlinks