RNAV

3 min read

Key takeaway

RNAV (Revalued Net Asset Value) là phương pháp định giá phù hợp nhất cho doanh nghiệp BĐS: tính NAV từng dự án theo DCF rồi cộng lại, trừ nợ vay ròng - phản ánh giá trị quỹ đất tiềm ẩn mà P/E hoặc P/B không nắm bắt được.

WHAT

RNAV là tổng giá trị tài sản gộp (GAV) của tất cả dự án BĐS được định giá theo DCF hoặc theo giá trị sổ sách điều chỉnh (BV), trừ đi nợ vay ròng (gross debt - tiền mặt), chia cho số cổ phiếu lưu hành. GAV tính bằng cách chiết khấu dòng tiền tự do từng dự án (doanh thu - chi phí xây dựng - tiền sử dụng đất - thuế) theo WACC. Kết quả RNAV/cp là mức giá trị nội tại mà thị trường đang định giá so với. Thường áp dụng chiết khấu 10-20% vào RNAV để ra giá mục tiêu, phản ánh rủi ro thực thi và thanh khoản.

WHY/HOW

Doanh nghiệp BĐS có quỹ đất lớn chưa khai thác tạo ra giá trị tiềm ẩn mà EPS hiện tại không phản ánh - một dự án chưa mở bán không đóng góp vào P/E nhưng chiếm phần lớn NAV. RNAV buộc phân tích viên ước tính từng dự án: diện tích, loại sản phẩm, giá bán kỳ vọng, tiến độ, chi phí (đất, xây dựng, tiền sử dụng đất, lãi vay). Dự án càng có pháp lý rõ ràng, gần mở bán thì WACC áp dụng thấp hơn; dự án còn mờ pháp lý thì chiết khấu cao hơn. Phân kỳ lớn giữa các CTCK thường đến từ: (1) ước tính giá bán và biên lợi nhuận khác nhau, (2) xử lý tiền sử dụng đất, (3) tỷ lệ chiết khấu áp dụng cho RNAV. RNAV nhạy cảm nhất với dự án lớn nhất trong portfolio - dự án này chi phối định giá toàn công ty.

Notes

  • 2026-03
    • NLG: 5 CTCK đưa giá MT 35.200-52.100 VND (chênh 48%) trên cùng quỹ đất - phân kỳ lớn đến từ khác biệt giả định về tiến độ Izumi City, giá bán Paragon Đại Phước và tỷ lệ chiết khấu áp RNAV
    • ACBS (40.800) cao hơn SSI (35.200) 16% chủ yếu do ACBS đưa đầy đủ quỹ đất Long An/Cần Thơ vào GAV; SSI thận trọng hơn với pháp lý các dự án chưa gần mở bán
    • P/B = 1,0 lần vs giá MT trung bình +59% upside: khi RNAV quỹ đất lớn chưa được phản ánh, P/B thấp không đồng nghĩa rẻ - phải dùng RNAV để định giá đúng BĐS phát triển
    • KDH: MBS định giá RNAV = 41,544 tỷ (GAV 50,697 tỷ - nợ 10,149 tỷ), WACC 11.4%; dự án Tân Tạo (330 ha) chiếm 24,078 tỷ/50,697 tỷ GAV
    • KDH: Vietcap GAV 61,884 tỷ, NAV 54,480 tỷ, WACC 14.1%; Tân Tạo 28,489 tỷ + Bình Trưng Đông 10,203 tỷ = hai dự án chiếm >60% GAV
    • KDH: MAS áp chiết khấu 15% vào RNAV (GAV 61,884 tỷ, NAV/cp 48,727 VND → sau CK 15% = 41,500 VND)
    • Chênh lệch giá mục tiêu 48% (SSI 32,800 vs Vietcap 48,500) cho thấy RNAV cực nhạy cảm với giả định về dự án anchor (Tân Tạo) và tỷ lệ chiết khấu
  • NLG_report
  • KDH_report